Sur la folle expansion des banques centrales

Le gonflement des bilans des instituts d’émission et l’adjonction de risques ne permettront pas de générer une croissance durable.

Bien que l’un de leurs principaux objectifs soit la stabilité des prix, les banques centrales se sont récemment livrées à des pratiques financières des plus expérimentales, tant par l’augmentation de la taille que par la modification du profil de risque de leurs bilans. L’opération de refinancement à long terme, menée cette semaine par la Banque centrale européenne (BCE), en est le meilleur exemple.

A court terme, ces mesures d’"assouplissement quantitatif" et d’"assouplissement des conditions de crédit" permettent de faire monter le prix des actifs financiers qui, compte tenu de leurs courbes d’offre inélastiques, sont particulièrement sensibles aux injections de liquidités. Mais qu’en est-il de l’économie réelle ? Le gonflement des bilans des banques centrales et l’adjonction de risques ne permettront pas de générer une croissance durable, de réduire le taux de chômage ou de résorber l’endettement. A plus long terme, ils pourraient toutefois avoir des conséquences imprévues, comme des épisodes d’hyper-inflation, une perte de confiance dans la monnaie fiduciaire et une baisse de crédibilité dans la capacité des banques centrales à soutenir les monnaies et à assurer la stabilité des prix.

L’expansion sans précédent des bilans des banques centrales du monde entier est impressionnante. A titre d’illustration, le bilan de la Réserve fédérale américaine (Fed) est passé de 7 % du PIB en juin 2006 à 19 % actuellement (2900 milliards de dollars). Sur la même période, la Banque du Japon (BoJ) a vu son bilan augmenter de 16% du PIB à 31%, la Banque d’Angleterre (BoE) de 25% à 64%, la BCE de 14% à 24% et la Banque nationale suisse (BNS) de 23% à 68%.

Aussi préoccupant que cela puisse paraître, l’aspect le plus inquiétant est probablement la détérioration de la qualité des bilans qui a accompagné cette évolution. La Fed détenait par exemple 626 milliards de bons du Trésor américain en 2002, contre 1’800 milliards actuellement. Les titres adossés à des créances hypothécaires (Mortgage Backed Securities, MBS) représentent désormais 28% de ses actifs (836 milliards). On nous explique que la probabilité d’un défaut induit par les MBS est pratiquement nulle : les MBS sont garantis par Fannie Mae et Freddie Mac, eux-mêmes soutenus par le gouvernement américain, lui-même protégé par… la Fed et sa capacité à faire tourner la planche à billets.

Un cas de figure qu’on retrouve dans d’autres grandes banques centrales. Ainsi, la BCE détient 623 milliards d’euros de titres de résidents de la zone euro, y compris des emprunts d’Etat des PIIGS achetés sur le marché secondaire – soit une augmentation de 35 % depuis janvier 2000 – et 868 milliards de prêts et autres créances d’établissements de crédit de la zone euro et cela avant même la seconde récente opération de refinancement à plus long terme (Longer-Term Refinancing Operation, LTRO) – soit une augmentation de 376% depuis janvier 2000. Si les gouvernements font défaut et que la BCE essuie des pertes, elle devra être recapitalisée par… les gouvernements eux-mêmes, la forçant à déroger aux traités lui interdisant de monétiser la dette ou de faire tourner la planche à billets.

Au Japon, la BoJ détient 1300 milliards de dollars d’emprunts d’Etat nippons, de billets de trésorerie et d’obligations d’entreprises, contre 407 milliards en juin 1999. Lorsque la balance courante deviendra déficitaire, le recours à la planche à billets par la BoJ, déjà amorcé par la récente annonce d’un nouvel objectif d’inflation à 1%, pèsera lourdement sur le yen.

Ces mesures n’ont eu, pour l’instant, aucune incidence sensible sur l’économie réelle, principalement en raison de la forte chute du multiplicateur monétaire (rapport entre la masse monétaire au sens large – agrégat M3 – et la base monétaire), qui a baissé de 12,4 en juin 2002 à un peu moins de 6 actuellement aux Etats-Unis, et de 13 à 7 dans la zone euro. L’énorme augmentation de la base monétaire n’a pas été investie dans l’économie réelle ; elle est conservée dans les réserves excédentaires des banques toujours réticentes à consentir des crédits, sur fond de processus mondial de désendettement, avec un plafonnement de la demande de crédit. Depuis juin 2002, la base monétaire de la zone euro a augmenté de 308% – à un taux annualisé de 12,6% – alors que la masse monétaire au sens large, qui représente l’argent circulant véritablement dans l’économie réelle, n’a progressé que de 6,1% par an. Sur la même période, la base monétaire américaine a augmenté de 15,6% par an et la masse monétaire au sens large, de 6,1% par an. L’économie réelle a pour l’instant été épargnée par la vaste expansion artificielle et la détérioration de la qualité des bilans des banques centrales. Mais que se passera-t-il une fois que la reprise se profilera, que les taux d’intérêt remonteront, que la vitesse de circulation de l’argent augmentera et que l’économie réelle sera inondée d’une monnaie papier déconnectée de toute production humaine réelle ? La base monétaire devra alors être réduite de manière rapide et massive pour éviter l’apparition de tensions inflationnistes : un territoire inexploré pour les banques centrales, comportant d’importants risques politiques à long terme.

Stéphanie Kretz, Lombard Odier, Agefi, le vendredi 2 mars 2012

N.B. Toute la question, évidemment, est de savoir comment "réduire de manière rapide et massive" la base monétaire… On sera en effet en terra incognita et l’on se souvient de la célèbre phrase de l’ancien directeur de la Buba, Karl Otto Pöhl : "L’inflation, c’est comme la pâte dentifrice. Une fois qu’elle est sortie du tube, il est impossible de l’y faire rentrer". O.D.

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À propos de Olivier Demeulenaere

Olivier Demeulenaere, 49 ans Journaliste indépendant Macroéconomie Macrofinance Questions monétaires Matières premières
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4 réponses à Sur la folle expansion des banques centrales

  1. Jean LENOIR dit :

    Le "capital" représenté par les augmentations délirantes de la masse monétaire ne sert plus qu’à rembourser les intérêts du capital. Enfin ! le gros mot est lâché : hyperinflation.

    Jean LENOIR

  2. xavib dit :

    On est dans la pensée magique. Qui peut croire que la manipulation des symboles monétaires remplacera la nécessaire purge d’un système grevé par l’hyperendettement ?

    Je reste fasciné par le degré d’inconscience collective.

    Terra incognita, vous avez raison Olivier.

  3. BA dit :

    A propos de l’Irlande :

    L’Irlande pourrait avoir besoin d’un second plan de sauvetage.

    Ireland is likely to need a second bailout when its current aid program ends, rating agency Moody’s warned today.

    In its weekly credit outlook report, Moody’s also warned a No vote in the upcoming fiscal treaty referendum would bar Ireland from receiving further funds under the European Stability Mechanism (ESM).

    The agency predicted the Government would have to rely on the ESM for additional funding after the existing bailout program expires in 2014.

    http://www.irishtimes.com/newspaper/breaking/2012/0305/breaking27.html

    A propos du Portugal :

    Le Portugal pourrait être contraint à demander une aide supplémentaire à ses créanciers.

    « Il y a un risque que l’ajustement budgétaire conduise à une contraction plus grande » que prévu a indiqué au quotidien Jornal de Negocios, l’Ethiopien Abebe Selassié, représentant le FMI au sein de la « Troïka » (UE-FMI-BCE) des créanciers du Portugal.

    En raison des mesures de rigueur – réduction des salaires des fonctionnaires, des retraites et des prestations sociales, hausse généralisée des impôts – l’économie portugaise devrait reculer cette année de – 3,3 % et le chômage atteindre 14,5 % fin 2012.

    Ces mauvaises prévisions ont suscité des craintes selon lesquelles le Portugal pourrait être contraint à demander une aide supplémentaire à ses créanciers voire même une restructuration de sa dette.

    A propos de la Grèce :

    Un troisième plan d’aide à la Grèce peut-être nécessaire en 2015 : il serait de 50 milliards d’euros.

    La Grèce pourrait avoir besoin d’un troisième plan d’aide international de 50 milliards d’euros en 2015, affirme l’hebdomadaire allemand Der Spiegel paru dimanche.

    La Troïka, représentant les créanciers de la Grèce (UE, BCE et FMI), aurait écrit dans une version préliminaire de son dernier rapport qu’il n’est pas du tout certain que la Grèce puisse revenir sur les marchés de crédits en 2015.

    Ses besoins en financements externes sur la période 2015-2020 pourraient alors atteindre jusqu’à 50 milliards d’euros.

    Mais Der Spiegel précise également que ce passage a été retiré à la demande du gouvernement allemand.

  4. BA dit :

    Mardi 6 mars 2012 :

    La croissance économique de la zone euro s’est établie à 1,4% en 2011, selon une deuxième estimation publiée mardi par l’agence européenne de statistiques Eurostat, revue à la baisse par rapport à une précédente évaluation de 1,5%.

    Au quatrième trimestre 2011, le Produit intérieur brut de la zone euro a enregistré une contraction de – 0,3% comparé au trimestre précédent, un chiffre inchangé par rapport à l’estimation précédente.

    La baisse du PIB enregistrée au 4e trimestre laisse augurer la possibilité d’un deuxième épisode de récession en trois ans dans la zone euro si le 1er trimestre 2012 se termine par un nouveau recul : la récession se définit en effet par deux trimestres consécutifs de contraction de l’activité.

    Le commissaire européen aux Affaires économiques et monétaires Olli Rehn a estimé mardi à Paris que la zone euro traversait de fait actuellement une récession modérée.

    Les investissements ont diminué de – 0,7%, et le commerce extérieur a vu à la fois une baisse des importations (- 1,2%) et des exportations (- 0,4%).

    Parmi les pays pour lesquels des données sont disponibles, seuls trois au sein de la zone euro ont enregistré de la croissance au quatrième trimestre : la Slovaquie (+ 0,9%), la France (+ 0,2%) et la Finlande (+ 0,1%), tandis que Chypre a connu une croissance nulle.

    Les plus forts reculs du PIB ont été enregistrés au Portugal (- 1,3%), en Estonie (- 0,8%), en Italie (- 0,7%), et aux Pays-Bas (- 0,7%).

    L’Allemagne a vu son PIB reculer de – 0,2%, la Belgique de – 0,2 % également, et l’Espagne de – 0,3%.

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